导读：原本以为裕鸢航空与索迪龙即将在IPO审议中上演一场同人不同命的故事——两家营收和盈利规模相似，且也曾同样为研发投入指标担忧而寄希望于新一年财报数据的企业，在4月12日时，裕鸢航空“星夜赴考场”来到了IPO上会闯关的前夜，而同时的索迪龙却撤回IPO申请“抱憾归故里”。但仅仅一天时间，随着裕鸢航空IPO最终遭到上市委的否决，二者最终殊途同归。

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本文由叩叩财讯（ID：koukouipo)独家原创首发

作者：周嘉薇@北京

编辑：翟 睿@北京

又一家向创业板发起上市冲刺的企业倒在了深交所上市委的审议会议上。

2023年4月13日晚间，深交所上市委2023年第21次审议会议结果出炉，当日上会受审的两家拟IPO企业申请以“一生一死”的结局告终。

此前，因与第一大客户之间不仅存持股关系还现重大依赖的矽电半导体设备（深圳）股份有限公司（下称“矽电股份”），虽在上会审议之前屡遭外界质疑，但幸运的是，其成为了4月13日深交所上市委审议结果中的幸存者。

与矽电股份同日同场上市委会议受审的另一家拟IPO企业——成都裕鸢航空智能制造股份有限公司（下称“裕鸢航空”），其上市申请最终遭到了深交所上市委员们的否决，认为其“不 符合发行条件、上市条件或信息披露要求”。

作为一家从事航空零部件加工制造业务的企业，裕鸢航空主要产品包括军民用飞机零部件、军民用航空发动机零部件两大类，同时其还从事燃气轮机零部件的加工制造业务。

此次IPO，裕鸢航空则计划通过发行不超过2577万股以募集5.35亿资金投向“全数字化航空零部件生产基地”和“研发中心建设”等两大项目。

在裕鸢航空此次IPO的交易所审议问询阶段，围绕在其身上最大的争议便是其是否符合创业板“成长型创新创业企业”的定位。

与在4月12日以主动撤回IPO申请终止创业板上市的“逃单者”——上海索迪龙自动化股份有限公司（下称“索迪龙”）相类似(详见叩叩财经相关报道《揭秘索迪龙撤回上市申请铩羽创业板背后：IPO现场检查余威再显，内控规范有效性或缺！中介机构疏漏频出国泰君安等执业质量遭疑》），在过去的一段较长时间里，裕鸢航空也一度被视为迈入上市终止警戒线的拟IPO企业之一——在更新2022年最新财务数据之前，以2019年至2021年为IPO报告期最近三年为基准，裕鸢航空的研发投入指标明显不符合《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2022年修订）》（下称《暂行规定》）里的硬性规定。

公开数据显示，在2019年至2021年间，裕鸢航空的研发费用分别为 322.75 万元、812.93 万元和 997.77 万元。而《暂行规定》中明确要求，欲创业板上市的企业需满足最近一年研发投入超过1000万元且最近三年研发投入复合增长率达到15%以上。

稍早之前出炉的2022年年报数据及时拯救了裕鸢航空IPO，使得其得以继续推进——在2022年年报中，裕鸢航空的研发投入达到了1434.91万元——这也才终于让其符合了《暂行规定》中对创业板“定位”的基本要求。

原本以为裕鸢航空与索迪龙即将在IPO审议中上演一场同人不同命的故事。

两家营收和盈利规模相似，且也曾同样为研发投入指标担忧而寄希望于新一年财报数据的企业，在4月12日时，裕鸢航空“星夜赴考场”来到了IPO上会闯关的前夜，而同时的索迪龙却撤回IPO申请“抱憾归故里”。

但仅仅一天时间，随着裕鸢航空IPO最终遭到上市委的否决，二者最终还是殊途同归。

裕鸢航空纵然依仗更新后的2022年财务数据在营收和研发费用上满足了《暂行规定》中对创业板拟IPO企业“三创四新”的要求，但依然还是被深交所发审委认定为“未能充分说明主营业务的成长性，未能充分说明其是否符合成长型创新创业企业的创业板定位要求”，认为其不符合《首次公开发行股票注册管理办法》第三条和《深圳证券交易所股票发行上市审核规定》第三条规定。

裕鸢航空IPO的遭否，让为其上市保驾护航的保荐机构——国金证券在2023年以来IPO项目的撤否数也达到了6例，更需要指出的是，这也是自2023年3月中旬以来的不到一个月时间内，第2起遭到深交所上市委否决的拟创业板上市项目，而这两例接连被否决的“问题”项目，皆由国金证券保荐。

同时，这也让国金证券IPO在2023年的撤否率也进一步提升，在目前IPO保荐项目总数排名的前十大券商中，其撤否率已成为了仅次于招商证券的存在。

1）未受认可的成长性

在最新更新的招股说明书（上会稿）中，裕鸢航空曾坚称其“具有较强的成长性”。

数据显示，在2020 年度、2021 年度和2022 年度，裕鸢航空主营业务收入分别为 14328.79 万元、 20100.21 万元和 22936.35 万元，复合增长率为 26.52%；净利润分别为 3848.95 万元、5443.15 万元和 6610.70 万元，复合增长率为 31.05%。2020 年度、2021 年度和2022 年度，公司研发费用分别为 812.93 万元、997.77万元和 1434.91 万 元，2020 年至 2022 年研发费用复合增长率为 32.86%。

“报告期内公司业务规模不断扩大、盈利能力持续增长。公司已具备技术成果有效转化为经营成果的条件，已形成有利于企业持续经营的商业模式，能够依靠核心技术保持较好的成长性”，”裕鸢航空表示， 在国家产业政策的长期驱动支持下，募投项目建设实施将为公司带来新的盈利增长，公司具有可持续的成长性。

从上述一连串的财务数据看，虽然裕鸢航空营收规模不算大，且业绩也并不算丰厚，但胜在持续的增长，且增长幅度也可谓不小，仅从表面数据看，其也可谓具备成长性。

那么缘何最终深交所上市委会给出其成长性未能充分说明的认定呢？

据4月13日深交所上市委2023年第21次审议会议的现场情况显示，在上会审议过程中，深交所上市委员们共对裕鸢航空就成长性问题、客户重大依赖问题和研发能力问题等三方面进行了问询。

根据裕鸢航空申报材料显示，其主要从事航空零部件加工制造业务，收入主要来自于军品业务的机体 结构 件产品。在2020年至2022年期间，机体结构件产品收入占主营业务收入的比例分别为 57.82%、65.89%、66.28%，较上年同期分别增长 460.20%、59.87%、14.79%。

目前我国航空零部件制造行业以主制造商内部配套企业为主，2021 年裕鸢航空在该市场的占有率仅为 0.11%。

于是，上市委员们首先便要求裕鸢航空说明2020 年机体结构件产品收入大幅上升的原因及合理性，未来是否存在收入下滑风险；同时，也要求其结合市场空间、行业竞争格局和自身的竞争优劣势等情况，说明主营业务是否具有成长性，是否符合创业板定位。

成立于2002年的裕鸢航空，事实上最初并非从事航空零部件加工业务的。

工商信息显示，裕鸢航空的前身名为为成都达园制冷设备有限公司，自创立之后，很长一段时间内主要从事空调制冷设备、中央空调的品牌代理销售业务。

直到2017年，在成立近十五年之后，裕鸢航空才突然开始转型从事航空零部件加工业务，并迎来了营收的大幅增长，出现这一基本面景气度徒增的原由，也是来自于其近年来一直稳居其第一大客户之位的中航工业下属 A01 单位的收入快速增长。

裕鸢航空与其第一大客户中航工业下属 A01 单位关系微妙。

在此次IPO报告期内的2020年至2022年中，裕鸢航空对中航工业下属 A01 单位销售收入占主营业务收入的 比例分别为 59.71%、68.25%、70.43%，显然已经达到了重大依赖的程度。

在2020年至2022年内，裕鸢航空从中航工业下属 A01获取的订单金额分别达 14102.63 万元、30243.63 万元、2420.57 万元。

在A01单位订单暴增的前提下，2021年和2022年裕鸢航空营收皆从2020年1.4亿规模大幅提升至超2亿。

需要指出的是，在2017年初裕鸢航空从制冷设备业务向航空零部件加工转型的背后，也明显可见其大客户中航工业的身影，2017年3月，中航工业控制的中航信托通过空空创投及兆戎投资两家投资机构间接入股裕鸢航空，同月裕鸢航空便启动业务转型。

2018 年 8 月，裕鸢航空开始与A01 单位合作，在此后的几年中，便不断得到A10的大订单加持，也由此表现出了其在招股说明书（上会稿）中宣称的“具有较强的成长性”。

就裕鸢航空与中航工业下属 A01 单位之间的上述关联，在上市委会议现场，上市委员们也要求裕鸢航空一方说明“对 A01 单位销售收入大幅增长的原因及合理性，是否与中航工业间接入股相关”，并追问裕鸢航空“对A01单位是否存在重大依赖及其合理性，对其销售是否具有稳定性和持续性，是否具备独立面向市场获取业务的能力”。

除了成长性和大客户依赖等问题，裕鸢航空的研发能力也在当日的上市委会议上遭到了上市委员们的质疑。

根据裕鸢航空此次IPO申报材料显示，其根据自身科研生产能力承接科研件试制任务，并称承担科研试制任务的供应商在未来批产业务的承接中更具稳定性。

但在2020年至2022年的IPO报告期内，裕鸢航空科研件销售收入的占比却不断下滑，分别为 28.26%、19.72%、17.87%。尤其是2020 年6月，科研件重要客户中国航发 B02 单位和 B04 单位在变更招标方式为公开招标后，裕鸢航空来自该两大客户的科研项目收入规模及毛利率均出现较大幅下降。

此外，在2020年至2022年内，裕鸢航空研发费用率和研发人员占比等指标低于同行业可比公司。研发费用中职工薪酬占比分别为 57.34%、60.72%、68.54%。

上市委要求裕鸢航空解释说明研发费用中职工薪酬占比逐年上升的原因及合理性以及研发费用率和研发人员占比偏低的原因及合理性，并质疑裕鸢航空是否具有较强创新能力，还要求其结合业务资质认证、在手订单、参与招投标等情况，说明科研件收入占比逐年下降的原因，是否具有成长空间。

从裕鸢航空IPO最终遭到否决的结果来看，裕鸢航空对上市委员们就其成长性问题、客户重大依赖问题和研发能力问题质疑的解释皆未获得认可。

事实上，据叩叩财讯获悉，与裕鸢航空IPO同日上会受审的矽电股份，也存在对大客户的重大依赖和大客户关联方入股等情形，也同样在大客户入股矽电股份之后，双方的交易规模大幅提升，矽电股份在此次IPO报告期内的营收增长很大一部分也来自于即是股东又是大客户的“关联”企业的贡献。

但最终，矽电股份与裕鸢航空IPO审议的结果却截然不同。

“拟IPO企业并不是不能存在大客户入股或重大依赖等情形，主要还是要考虑其合理性和独立性问题。”一位接近于监管层的中介机构人士向叩叩财讯解释道。

此外，矽电股份较为丰厚的净利润规模，也为其IPO的过审打下了坚实的基础。

数据显示，2020年至2022年间，矽电股份分别录得营收1.88亿、3.99亿和4.42亿，复合增长率为54.03%，相对应的扣非净利润则分别为3363.43万、9723.89万和1.13亿,复合增长率高达85.99%。

不过虽然矽电股份IPO获得了深交所上市委的认可，但其该份获准上市的“通行证”也是有条件的，矽电股份仍然还需要近一步落实上市委会议的会后事项——补充说明并披露重要客户关联方入股的原因以及对其业务的影响。

2）国金证券保荐项目接连遭否

裕鸢航空IPO意外遭到深交所上市委的否决，这恐怕也是作为其保荐机构的国金证券所未预料到的。

与目前大多数IPO项目保荐代表人“一老带一新”的模式不同，此次在裕鸢航空IPO项目上，国金证券派出了其麾下的两大资深保荐代表人为其保荐护航。

杨会斌，李学军为此次裕鸢航空IPO的保荐代表人。

据叩叩财讯获悉，无论是杨会斌还是李学军，二人皆是业内从业时间超过十年的资深保荐代表人，且二人皆有不少的保荐成功的代表项目。

杨会斌是由国金证券一手培养起来的保荐代表人，虽仅有大专学历的他，在一众高学历的保荐代表人中并不突出，但自2012年10月正式注册为保荐代表人后，经过十余年的业务历练，其也曾成功护送富满电子、唐源电气等IPO项目成功登陆A股市场。

李学军更是国金证券投行业务的顶梁柱。

与杨会斌稍显不同的是，李学军早前曾在申万宏源、德邦证券等券商任职，2007年加盟国金证券后，这一干便是16年过去了。

与杨会斌同期在2012年10月正式注册成为保荐代表人后，这十余年间，其负责参与的IPO项目便多达8个。

值得一提的是，2019年成功上市的唐源电气，便是杨会斌和李学军二人携手保荐的力作。

两位从业十余年，保荐硕果累累、经验丰富的保荐代表人携手都最终还是未能让裕鸢航空IPO成行。

这也是国金证券接连遭否的第二家创业板IPO项目。

在裕鸢航空IPO遭到上市委否决之前，2023年3月22日，湖北汇富纳米材料股份有限公司（下称“汇富纳米”）IPO刚刚在深交所上市委2023年第13次审议会议上遭到否决（详见叩叩财经相关报道《原A股遭罢免董事长携汇富纳米IPO欲再圆资本梦饮恨而终 国金证券3月多单投行项目铩羽受创》）。

汇富纳米的保荐机构也恰为国金证券。

2023年以来，共有4家拟创业板上市的IPO申请遭到了深交所上市委的否决。

也即是说，截至目前，2023年创业板遭否的IPO项目中，国金证券的项目占比达到了一半。

要知道，自2021年6月创业板注册制实施以来，国金证券保荐的拟创业板上市项目总计遭否的也仅有4例，其中两例并皆发生在最近的一个月内。

在国内近百家券商中，国金证券投行业务虽难与中信证券、中信建投、海通证券、中金、华泰联合等一线券商相媲美，但胜在业务稳定和发展持续而在近年来一直居于业内前十之列。

据叩叩财经统计，2020年至2022年内，国金证券曾分别成功完成保荐IPO项目数19单、19单、11单，分列当年业内排名第七、第六和第十。

在2022年底，由中证协发布2022年证券公司投行业务质量评价结果中，仅有12家券商获评A类，其中便包括国金证券在列。

在2023年前两个月中，国金证券便已经完成了2单IPO项目的成功保荐上市挂牌，数量仅次于中信建投的3单。

时间进入2023年3月，投行业务本顺风顺水的国金证券却似乎突遭变局。

自2023年3月以来，包括汇富纳米、裕鸢航空在内，在一个多月时间里，国金证券保荐的4单IPO项目先后失利宣布终止上市。其中包括1例科创板上市项目和3例创业板拟IPO项目。

可类比的是，在过去的2022年一整年中，国金证券IPO项目的撤否数总共才4单。

据叩叩财讯统计，截至目前，国金证券在沪深两市中，还有30家由其担任保荐机构的拟IPO企业排队待审，2023年以来，国金证券保荐的IPO企业仅有1家获得证监会注册批文，撤否数共计6家，按此计算，其2023年沪深IPO项目的撤否率则达到了16.2%。

这一高企的撤否率，目前在沪深IPO存量保荐项目总数前十的券商中，也仅有招商证券能与之匹敌。

目前，招商证券在沪深两市中的存量在审IPO项目共计27.5单（联席保荐以0.5单计算），在2023年中有1家由招商证券保荐的IPO项目获得证监会注册，同期撤否IPO项目共7例，招商证券2023年沪深IPO项目撤否率为19.7%.

（完）